1993年 — 西科金融公司股东大会讲话

在1993年3月致西科金融股东的信中，查理·芒格披露了公司1992年的营收数据：1992年合并净运营收益（不计投资收益）为2250万美元，每股3.16美元；合并净收益为500.1万美元，每股0.70美元。1991年和1992年的合并净收益分解如下（收益单位为千美元，每股单位为美元）：注1：包括针对约4700万美元的互助储蓄银行净资产的所得税准备金，这些净资产之前未被课税，因为一直被视作所得税方面的坏账准备金。由于互助储蓄决定放弃储蓄和贷款业务，触发了对坏账准备金的征收，所以需要在1992年终记录。

这一年，西科旗下互助储蓄出售了它的存款业务。其房地产（包括但不限于它的圣巴巴拉海滨房产）转让给一个新成立的西科子公司，该子公司此后将管理这些房地产并进行适当的处置。在这些交易之后，互助储蓄将保留以前的大部分资产（主要包括房地美的股票和证券化抵押贷款形式的间接贷款）。互助储蓄随后被并入西科金融保险公司，后者此后将继续开展互助储蓄近年来的业务。不过，这一业务的延续，包括对抵押贷款的投资，将全由内布拉斯加州（Nebraska）的保险部门监管，取代现在管理互助储蓄等机构的许多不同的州和联邦官员。芒格预计，未来合并后业务的运营成本将大大低于以前，资产配置的选择也将增加。

我们离开了储贷行业，不代表别人做不好

西科的主要业务集中到了中西部

我们已经签订了合同，决定出售互助储蓄的存款业务。这笔交易已经递交给监管机构进行审批，预计几个月之后可以完成。我们经营储贷业务很多年了，如今把仅剩的两个分支机构卖出去了，还真有些依依不舍。买方是帕萨迪纳市另一家声誉卓著的储贷机构。互助储蓄的其他业务将并入我们在内布拉斯加州的保险公司。出售互助储蓄，标志着我们退出了在帕萨迪纳市经营多年的储蓄和贷款业务。西科将仍然是一家上市公司。现在我们在加州没什么业务了，主要业务都在中西部。

一家保险公司把总部设在内布拉斯加州，与总部设在加州相比，有什么优势吗？对我们来说，有优势。沃伦和我是在内布拉斯加州长大的，我们的根在那里。伯克希尔在内布拉斯加州远近闻名。内布拉斯加州的营商环境和保险监管制度让我们非常满意。在过去二三十年里，内布拉斯加州的金融丑闻很少，加州的金融丑闻很多。内布拉斯加州的风气很正，是企业设立总部的好地方。另外，中西部的运营成本非常低。在全国的所有保险公司中，伯克希尔·哈撒韦的总部运营成本应该是最低的。有一次，有一栋大楼廉价出售，沃伦本来想买下来，作为伯克希尔的总部。后来，沃伦担心办公场所太高档了，容易滋生奢靡风气，于是就没买。我们仍然留在非常低调的场所办公。

卖出互助储蓄是否会对西科的净资产产生影响？

对于这个问题，我想这样回答：第一，会有影响；第二，有影响又能怎样？会计政策的规定很奇怪。我们持有房地美的股票。现在的会计政策要求我们提高房地美股票在账目上的价值，将房地美的股票按照市值入账并减去卖出时需缴纳的资本利得税。这样一来，西科的净资产将出现明显增长。净资产虽然增长了，但我们股东的长期利益并没发生任何实质变化。

房地美按市值入账之后，保险分公司的净资产将是多少？

这个我没算过，应该变化很大。1992年底，保险分部的净资产是3.5亿美元。房地美按市值入账后，保险分部的净资产可能至少增加三亿美元。

伯克希尔拥有大量好生意，它们竞争优势强大，前景良好。另外，伯克希尔还有保险业务。西科旗下现在有一个高杠杆的保险业务，还有从事钢铁服务业的精密钢材，再就是一些房地产项目。如果西科的股价大跌，伯克希尔的股价大涨，两者的股价差距到了一定程度，那西科这只股票可能更值得买。然而，单就生意的质地来讲，以现在的基础发展，伯克希尔的前景远远超过西科。

决定退出是因为我们不适合

储贷行业仍将继续存在。有些储贷机构始终保持着良好的经营记录。我们退出了储贷行业，并不代表所有储贷机构都没前途了。我们的组织方式以及我们的思维方式不是特别适合从事储贷行业，有的人却非常适合从事储贷行业。世界储蓄公司（WorldSavings）是全国一流的金融机构。金西部金融公司（GoldenWestFinancial）的经营水平非常出色。大西部储蓄和贷款公司以及美丰储蓄（HomeSavingsofAmerica）也都是经营有方的储贷机构。由于南加州的房地产危机，这几家储贷机构遭受了沉重的损失。从历史业绩来看，这些公司连续多年稳健经营，它们堪称储贷行业中的佼佼者。按照监管要求，我们需要在互助储蓄中保留一定的资本金。这部分资本金只占我们总资本的10%左右。这些年来，由于历史原因，我们留在了储贷行业。可以说，帕萨迪纳市的互助储蓄是西科的发祥地。然而，西科的未来并不在这里。按照西科的整体市值计算，互助储蓄只占很小的比例，但是我们因此背负了沉重的监管负担。我们选择离开是合理的。我们离开了这个行业，不代表别人做不好。我们没资格坐在这里对其他储贷机构品头论足。像世界储蓄公司那样优秀的储贷机构倒是可以给我们好好上一课。

在我们完全退出储贷行业之前，我们可能还会损失两三百万美元，都是因为我们在发放贷款时出现了疏忽。我们做了很多傻事，我们活该亏钱，自己种的苦果自己尝。经营一家金融机构，总是要打起十二分精神，稍微一放松警惕，损失就找上门来了。有一次，我和一家大型储贷机构的管理者聊天。我问他：“你用过贷款中介吗？惹没惹上麻烦？”听完我的问题，这位管理者如同一位85岁的老太太唠叨自己身体的小毛病一样，说起来一发不可收拾。他说：“我很清楚，贷款中介不能用。可是那些年轻的经理，他们非要用。于是，我们公司用上了贷款中介。结果好，他们说谎、夸大其词，为了赚佣金，什么花招都使出来了。”世界储蓄公司怎么就没这个问题呢？世界储蓄有个规定，不准贷款中介自己填表格。贷款中介把客户带来之后，就得走人，绝对不允许贷款中介自己在表格上写一个字。大家可能觉得，这么简单的道理，谁不明白啊。我就没世界储蓄那么聪明。我刚才说到的那家大型储贷机构，也没那么聪明。这么简单的道理，我们就是不明白。所有的金融机构，包括我们，在回首往事的时候，总会觉得有几分后悔。很多储贷机构抢着做手续简便的贷款。如果贷款对象是特定的移民群体，那还款是有保证的。某些移民群体吃苦耐劳、勤俭节约，拼了命也要出人头地，他们保证能还款。但不是所有人群都像这些移民群体一样，能保证还款。如果储贷机构对贷款群体不做任何选择，一律提供手续简便的贷款，必然会出现贷款损失。

监管政策的改变让中小企业成为受害者

FIRREA《金融机构改革复兴与实施法案》（）采取了强有力的措施，保证了储贷行业不会再次给国家造成损失。可以说，很多方面的措施矫枉过正了，这是难免的。很多措施确实非常严厉。银行业的监管机构同样推出了非常严格的改革措施。监管政策的更改带来了一些新的变化。在过去，如果你勤勤恳恳地经营着一家小装修公司，我是和你打交道的银行，我很保守，资本很充足，盈利能力很强，在装修生意不景气的时候，我看你是个本分的人，以后生意也能再好起来，我可以让你暂缓偿还贷款，帮你渡过难关。如果我需要补充少量的资金，可以向美联储求助，暂时从美联储那里借一点。现在的情况不一样了。为了避免存款保险金出现严重损失，监管机构修改了法律规定。通过修改法律，监管机构相当于对我这家银行说：“以前，你可以觉得自己很有钱、很稳健，对于陷入困境的小装修公司，可以发善心拉他一把。现在不行了。你当你是银行，在我们监管机构眼里，你就是个保证金账户。保证金比例，我们说了算。只要你的贷款出现损失，只要你有客户破产，我们就会收紧管控，你要么增加保证金，要么把损失处理干净。”如今，监管部门下了命令，银行不敢不从，只能向小装修公司催收贷款。监管法规修改之后，压力转移到了很多勤恳踏实的小公司身上。在我们的文明社会中，当危机出现的时候，不应该把压力施加在小公司身上。我认为，应该让银行体系和美国的大公司来顶住压力才对。我们不应该让小公司和小公司的员工承受资本主义周期波动产生的冲击。为了保证存款保险金不受损失，我们现在的制度无意之间让最弱小的群体来承受最大的压力。我也不知道如何制定更好的政策。我们必须遏制住有风险的贷款，必须控制住不良行为，必须保证存款保险金不受损失。政策的初衷是好的，只是有些矫枉过正了。

伯克希尔资本雄厚，能承受巨灾保险的大起大落

伯克希尔拥有雄厚的资本，非常适合开展巨灾保险业务。做巨灾保险生意的过程像坐过山车一样，但是最终能取得良好的效益。有些年份，我们只需收取保费，装到自己的口袋里即可，没有存货，没有应收账款，只收钱就行。有些年份，我们要赔付客户的损失，送出很多张大额支票，赔付的金额可能是保费金额的好几倍。这个生意用不着出多大的力气。可是，很多人做不了这个生意，因为受不了像坐过山车一样的大起大落。只要概率站在我们一边，我们能忍受过程中的颠簸。如果赔率是2∶1，胜率是60%，虽然输了很难受，我还是愿意大量下注。这就是伯克希尔的经营方式。我们不怕过山车的跌宕起伏。每当别人特别害怕过山车的大起大落的时候，每当别人因为无力赔付再保险合同而陷入破产的时候，我们反而可能迎来一段业务繁荣的时期。夏威夷的那场台风没给我们造成什么损失，但是飓风“安德鲁”（HurricaneAndrew）给我们造成的损失很大，我们把去年一整年收的保费都赔出去了。飓风“安德鲁”也给盖可保险造成了严重损失。总的来说，去年，飓风“安德鲁”确实给伯克希尔造成了损失。飓风“安德鲁”给保险行业造成了有史以来规模最大的损失。伯克希尔在佛罗里达州的业务规模不算大，但很多其他保险公司遭受了灭顶之灾。有的保险公司，因为概率很低的大灾难而陷入严重亏损，这证明它们承销保险业务的策略存在问题。举个例子。按理说，上一次地震过去的时间越长，下一次地震发生的风险越大。然而，有的保险公司在承销地震险的时候，距离上一次地震的时间越久，保费定得越低。现在被飓风“安德鲁”狠狠地教训了一顿，它们应该学乖了。

在过去的很多年里，全国的保险公司都把飓风灾害的保费定得太低了。所有的保险公司都低估了巨灾险可能带来的危害。刚过去一场直径30千米的飓风，谁都觉得不可能再来一场直径100千米的。飓风“安德鲁”席卷而过，大片房屋和建筑同时被摧毁。受灾面积太大，甚至超出了救援能力。保险公司的损失直线上升。眼看着索赔要求如同雪片一般纷至沓来，一开始，保险公司准备了三亿美元。三个星期后，提高到五亿美元。又过了三个星期，再提高到6.2亿美元。面对急剧上升的损失，保险公司已经不知所措了。现在大家知道了，佛罗里达州可能遭遇飓风的侵袭，长岛（LongIsland）也可能遭遇飓风的侵袭，而且是直径超大的飓风。飓风“安德鲁”给保险行业上了一课。在伯克希尔股东会上，沃伦说：“很多人不知道，美国最大的一场地震之一，出现在密苏里州（Missouri）的新马德里镇（NewMadrid）。即使不位于地震带，也可能遭遇大地震。”伯克希尔承接了风险之后，不会让渡给其他再保险商。还有一家公司，也和伯克希尔一样，完全自己承接风险，不购买再保险服务。这家公司是州立农业保险公司。州立农业保险公司不购买再保险服务，也不承接再保险业务。州立农业保险公司是一家我非常敬重的公司。我们在圣巴巴拉市的房地产项目购买了保险，但不是从伯克希尔子公司购买的，而是选择了州立农业保险公司投保。州立农业保险公司更专业。在公寓和住房开发保险领域，它积累了几十年的经验，业务模式非常成熟。州立农业保险公司效率高、服务好。它拥有诚实正直的文化。按资本衡量，州立农业保险公司是美国最大的保险公司。州立农业保险公司采取互助的组织形式。有人说互助这种组织形式不行，但州立农业保险公司经营得很好。

巨灾保单一般设有很高的触发金额。没达到触发金额，保险公司无须承担赔偿责任。我们承销的每笔巨灾险的合同不尽相同。总的来说，大多数保单规定，只有在24小时或更长一些的时间段内出现几千万、上亿美元的财产损失，才会触发损失赔偿。有的时候，在合同中，还会额外加上一条限定条款，即保险购买方本身必须在灾害中遭受了巨大损失，才会触发赔偿。巨灾保单很少触发，一旦触发，就要支付巨额赔偿。承接巨灾险的保险公司都是财力雄厚的大公司。一般的风险，不能把它们怎么样，就怕出现20年一遇的大灾，那公司可能一下子就垮了。为了排除这个隐患，承接巨灾险的保险公司每年都会购买再保险。伯克希尔承接的所有巨灾险保单都设有赔付上限。但是，有的保单规定，我们必须允许客户续签一次。这样的话，如果飓风“安德鲁”过境一周之后，又来了一场超级飓风，伯克希尔这一年一定会亏钱。

巨灾险等业务是否有足够的机会，能把我们的承保能力全用上？

这么问就有问题。总是有人对伯克希尔说：“你们那么多资金，为什么只接那么少的业务？所有的保险公司都在做大规模。你们这么多资金，把业务规模扩大一倍都没问题啊。你们的保险业务有100亿美元的资金，为什么只做了10亿美元的业务？”一段时间之后，可能会有人问我们：“为什么别的保险公司都倒下了，你们还活着？”这前后两个问题之间或许有些联系。有人问一个登山家，你为什么喜欢登山，他回答说：“因为山在那里。”有些保险公司的经营态度也是如此。它们觉得自己是保险公司，有保险业务可做，就一定要做，一定要把保险业务做大。我们不会因为自己是一家保险公司，就什么保险业务都要接。我们只做合理的、值得承接的保险。在合理、值得承接的基础上，业务规模才是越大越好。合理的、值得承接的业务少，我们就少做，宁缺毋滥。好在伯克希尔拥有独特的架构，如果保费太低，计算后发现不合适，我们没办法做大保险业务的规模，我们的资金也不会飞走。即使我们无法把资金用在保险业务上，我们的资金也不会消失。将来一定会有我们愿意承接的业务。只是我们要继续做好两个准备：一个是业绩像过山车一样有起有落；另一个是有的年份业务兴旺，有的年份业务冷清。我没关注过在芝加哥期货交易所（ChicagoBoardofTrade）交易的巨灾指数期货。在我们的文明中，人们开发出越来越多的新品种用于交易。对于这种现象，我并不赞同。如果让我来管理世界，我会大量减少交易。

裁员成本是一项巨大的隐形负债

股东：除了股票期权激励和退休医疗福利，还有哪些资产负债表外的项目也没有计算为成本？

查理·芒格：最大的一项当属裁员成本。很多公司和IBM一样，在业务出现衰退的时候，大量裁员，大笔发放遣散费，导致资产负债表上的流动资产大量减少。这好比一家汽车经销商，在银行存了100万美元的现金，但银行有个规定，一旦这家汽车经销商的销售额下降30%，银行就会从100万美元的现金中扣除70%。按照美国通用会计准则，这100万美元绝对属于现金。然而，这笔钱可能突然消失一大部分。所以说，这笔资金没那么真实。

我们知道，股票期权激励和退休医疗福利没计算为成本。很多公司还有另外一项隐形负债，也就是裁员时要支付的大笔遣散费。这种支付大笔遣散费的做法是随着经济的发展而逐渐产生的。在过去，人们很看重资产负债表。员工走了，公司的资产没有任何变化。当年，彼得·基威特（PeterKiewit）还在世的时候，有人问他，为什么不把高管的名字写在总部办公室的门上。他回答说：“高管是流水的兵，办公室是铁打的营盘。”在过去，很多人持有彼得·基威特这样的态度，认为员工再怎么流动，公司的资产都不会变化。现在，时代变了，文化也变了。公司只要一裁员，就必须向离职的员工支付大笔遣散费。我们也支付过。我不是说，员工失去了工作，不应该给他们补偿。我只是觉得，会计处理没考虑到公司因裁员而可能产生的负债。试想，只要公司决定进行一次中等规模的裁员，公司的资产负债表上就会突然冒出70亿美元的负债。丹尼斯，这个问题，你怎么看？

丹尼斯·尼尔（DennisNeer）：我想模仿您对巴菲特说的话，“我没什么补充的”。现在的会计准则已经修改了。您刚才提到的退休医疗福利，现在需要进行摊销。还有一项规定说，公司在决定裁员之后，必须将未来可能产生的成本进行摊销，其中包括退休福利、医疗费用报销等所有项目。但是，只有在公司决定裁员之后，才需要进行摊销。按照这样的会计处理，决定裁员的公司，好像眼看着一艘巨大的战舰朝它缓缓驶来，等待着战舰的撞击。裁员的遣散费是一大笔开支。如果你们从事证券分析工作，一定要小心这笔开支。

很奇怪，在欧洲，公司裁员付出的代价更高。欧洲各国对裁员有非常严格的规定。例如，你在法国开了一家只有40个员工的小工厂，如果你决定关闭工厂，你就必须养着这40个员工，一直养到他们退休。

尼尔：上个星期，我正好在法国，帮一个客户处理裁员事宜。在法国，裁员规模在九人以下，可以不经过工会或政府审批。裁员规模在10人以及10人以上，必须经过政府批准，而且必须把补偿项目清清楚楚地列出来。公司在法国的裁员成本非常高。至于在比利时，那就更高了。在同质的文化中，制定高标准的补偿要求可能是行得通的。在一个非常稳定的国家，可以通过法律法规强制要求公司支付高额补偿金。然而，在差异很大的文化中，竞争非常激烈，差距非常明显，有的公司仍然在依靠廉价劳动力，有的公司已经在发展高科技，那么很难一视同仁地采取支付高额赔偿金的做法。一个外国人，去法国开工厂，不知道这个风险，工厂一开，就承担了一项巨额的隐形负债。如何避免这项负债呢？最好的办法是，你做的是特别好的生意，不需要考虑裁员问题。在过去20年里，山姆·沃尔顿的公司应该没怎么考虑过裁员成本。可惜，不是哪家公司的生意都像沃尔玛那么好。在大多数公司，裁员都是个痛苦的过程。员工痛苦、股东痛苦、所有人都痛苦。然而，裁员是资本主义制度的一部分。IBM的裁员造成了剧烈的影响。很多人曾经在IBM拥有稳定的工作，现在突然之间让他们离开，多少人的生活都将面临巨大的变化。这是资本主义制度残酷的一面。有些行业，例如高科技、航空等领域，更新换代的速度非常快，公司难免会大规模裁员，很多人可能遭遇突如其来的变故。

加州的危机很严重，我们只能坚持

加州有好几个行业的大公司进行了裁员，其中商业地产是重灾区之一。加州遭遇了20世纪30年代以来最严重的房地产危机，所有的房地产商都奄奄一息了。房地产危机也扩散到了其他行业。西科旗下的小公司新美国电器也受到了影响。新美国电器的销售额大跌，我们靠过去积累的利润勉强撑着，虽然不至于裁员，但今年是一分钱赚不到了。很多家电行业的公司比我们还惨。有的公司不惜把产品降价50%，以低于成本价销售，只是为了回笼资金，保证公司能继续经营下去。加州的航空业在裁员，房地产业在衰退。房地产开发已经停滞不前。有些房产五六年前就卖出去了，一直保持着良好的还款记录，现在竟然也出现了断供的情况。位于航空工业区的一些房产已经被银行收走了。加州的情况确实不容乐观。我还没看到衰退结束的迹象。加州确实一片惨淡。没想到这次房地产危机把开发商搞得那么惨，连很多经营保守、负债率低的开发商都亏光了。房子根本卖不出去。就拿我们在圣巴巴拉市的项目来说，哪有什么人买？可是，在整个圣巴巴拉市，我们的销售情况还算好的呢。和我们紧挨着的一个楼盘，只卖出了三套房子，其中两套还是熟人买的。人们的信心跌到了冰点。在很多家庭中，夫妇二人中都有一个人失去了工作。专业人士的收入大幅度下跌。诊所、律师事务所、会计师事务所的生意都很萧条，特别是在南加州。加州南部的情况比北部恶劣得多。很多时候，降价不是解决问题的办法。很多年前，我还是个年轻的傻小子的时候，和别人一起合伙做过一个房地产项目。我们也赶上了一次经济衰退，房子卖不出去了。大家一商量，觉得就算我们降价20%，销售也不会有什么起色。于是，我们按兵不动，每两个月才能卖出一套房子，也始终不降价，一直到最后把所有的房子都卖出去了。互助储蓄有过同样的经历。很多老股东应该还记得互助储蓄1968年在邦尼梅德（Bonnymede）开发的房地产项目。当时担任董事会主席的路易斯·韦森特说：“无论互助储蓄怎么做，四年都只能卖出两栋住宅，就是这个节奏。”在房地产市场低迷时期，降价没用，只能熬过去。我们互助储蓄在蒙特西托开发过三个进展缓慢的项目了。我们经历过三次房地产衰退期。就算我们再笨，也应该明白了，降价是没用的。从过去的经验来看，只要坚持下去，最后的结果总是不会太差。更何况我们现在手里的这个项目，绝对是高品质的。

加州的形势如此恶劣，为什么仍然看好富国银行？

社会仍然需要银行，需要银行提供的储蓄和贷款等服务。现在加州已经只剩下四家大型银行了，它们占据了绝大部分市场份额。零售银行业务是一门好生意，只要管理得当，即使是在现在的环境中，仍然能赚钱。零售银行业务与批发银行业务面对的客户不同。加州的大型银行具有明显的竞争优势，只要管理好了，它们能实现非常高的资本收益率。富国银行在开拓业务方面比较进取，而且在加州有大量的业务，但是它遭受的贷款损失竟然并不是很大，这要归功于富国银行的严格管理。

我们有资金，在等大机会

西科是否仍然有意收购其他公司？

当然了，只要有好机会的话。大家也知道，最近我们找不到什么好的投资机会。现在我们的资金多，机会少。现在的收购的确很难做。以伯克希尔为例。去年，伯克希尔收购了一家生产护士鞋的小公司。这笔收购还是伯克希尔旗下的布朗鞋业（H.H.Brown）做的。鞋业不存在更新换代的问题，去年生产的41号鞋，今年还可以卖。伯克希尔还收购了一家小型保险公司。这家保险公司的总部恰好也在奥马哈，它想加入伯克希尔·哈撒韦，而且不要现金，只要伯克希尔的股票。我们已经很久没做过大型收购了，太难了。我真希望我们有好消息告诉你们，可是我们没有。我们在等大机会，也许机会就在眼前。我们手里有钱，不怕没机会。

当前的市场是否与1970年的市场类似？

我们不预测宏观经济变化，也不预测股市走势。我们不是靠预测做投资的。我们基本上始终拿住自己的投资，不随意变化。另外，我们始终把自己手里的机会与整个市场进行比较，选择我们最看好的机会进行投资。我们不会因为看多或看空股市而杀进杀出。也许有人脑子聪明，有预测股市涨跌的本事。其实，我不相信有这样的人。反正我们是真没那个本事。

房地美和房利美抢走了储贷行业的生意

房地美和房利美前途无量

电台经常播放房地美和房利美的广告。这两家公司抢占了大量的市场份额。因为这两家公司的壮大，贷款中介也随之发展起来了。房地美和房利美从储贷行业抢走了大量生意。储贷机构需要按存款金额的0.25%缴纳存款保险金，还需要承担其他大量监管成本。房地美和房利美不需要支付存款保险金，仅凭这一项，它们的成本就比储贷机构低很多。房地美和房利美采用中介机构开展住房抵押贷款业务。由于中介机构的门槛很低，两家公司拥有大量中介机构为它们服务。房地美和房利美加上众多的中介机构让很多储贷机构没生意可做了。房地美和房利美实际上成了两大巨头，这两家公司前途无量。它们占据如此之大的优势，想不赚钱都难。

房地美和房利美如何防范贷款中介机构的欺诈行为？

房地美和房利美也是吃过亏的。这两家公司和我们储贷机构一样，都吃过中介机构的亏，已经知道吸取教训了。被欺骗的感觉非常不好。那感觉应该很像狗拉在了地上，你按着狗鼻子让它自己去闻。贷款中介骗了你，整个世界按着你，让你自己去闻。那感觉实在太恶心了。经历过中介欺诈造成的亏损之后，房地美和房利美知道了该怎么严格管理。房地美和房利美的管理非常严格。中介机构也心知肚明，它们就像钻石经销商一样，有过一次骗人的行为，就别想在这个行当混了。中介机构需要房地美和房利美，它们可不想把自己的饭碗砸了。到现在为止，房地美和房利美没吃过大亏，主要是因为它们制定了严格的管理制度。它们就像世界储蓄公司一样，管理得非常严格。不能吃一百个豆不嫌腥。为了防范人性的缺陷，制度必须得严。

所罗门已经重新走上正轨

所罗门失去了很多员工，有些犯错的员工被裁掉了，有些优秀的员工自己走了。失去了优秀的员工是所罗门的损失，特别是当它正处在风口浪尖的时候，正需要优秀的员工帮它渡过难关。我认为现在的所罗门已经洗心革面了。所罗门公司，无论是在集团层面，还是子公司层面，都选出了新任首席执行官。所罗门有了非常优秀的领导者。投行这个生意本身具有业绩时高时低的特点，所罗门也不例外。只是因为所罗门的业绩有了些波动，利润降低了一些，评级机构就把所罗门的评级降低了，我觉得这是不对的。伯克希尔·哈撒韦每年的业绩也有波动啊，评级机构怎么没把伯克希尔也降级呢？或许是评级机构明白，伯克希尔有意识地承受一些波动，反而不断获得了更强的实力。所罗门公司人才济济，它应该有很多员工专门负责对冲风险。那么，所罗门还存在风险吗？不久之前，纽约联储总裁发表了一篇演讲，他认为是存在风险的。我们现在的金融体系太复杂了。很多期货交易没有清算机构、没有逐日盯市制度，蕴藏着极大的风险。所罗门等很多金融机构的大量仓位确实能做到逐日盯市。我们的很多衍生品合约设置了追加保证金的条件。即使出现最坏的情况，风险可能也不至于特别恶劣。但是，当前的衍生品种类繁多，交易规模巨大，其中确实存在系统性风险。所罗门的每笔交易都经过了缜密的计算，它很清楚自己有可能出现大笔亏损。如果两笔大交易连续失败，所罗门一个季度的业绩就泡汤了。像所罗门这样的投行，它们从事的衍生品交易本身存在着系统性风险，即使经过了缜密的计算，还是可能出现单季度亏损，它们存在业绩波动的风险。

与其他投行相比，所罗门应该不算差的。在很多方面，所罗门甚至可以说是比较好的。但是，所罗门毕竟不是伯克希尔·哈撒韦。美国有14家信用评级为AAA的公司，伯克希尔是其中之一。依我之见，永远不可能有投行获得AAA的评级。投行这个生意本身就存在一定的风险。现在沃伦和我已经不再管理所罗门的事务了。沃伦出任所罗门的首席执行官，在所罗门工作了八九个月吧。沃伦连具体的天数都记得。所罗门已经恢复正常了。它在很多方面得到了改善，应该不会再轻易闯下大祸了。

全美航空优先股的投资还没完

沃伦说这笔投资是他的非受迫性失误

我们持有全美航空的优先股。我在全美航空的董事会担任董事。全美航空规定的退休年龄是70岁，我再过几个月就要离任了。全美航空现在比其他航空公司能稍微强一些。至于价格战会打到什么程度，打多久，这很难说。按照我们的成本计算，我们持有的全美航空优先股能实现9.25%的收益率。到目前为止，它一直在派发优先股的股息。然而，全美航空也一直在增发普通股，最近刚刚增发了两亿美元的普通股。沃伦说，这笔投资是他的非受迫性失误。我们对这只优先股进行了减值处理，但这笔投资还没完呢。

英国航空入股全美航空，是否有助于提升伯克希尔这笔投资的安全性？

我们认为会有帮助。英国航空（BritishAir）是全世界最优秀的航空公司之一。科林·马歇尔爵士（SirColinMarshall）领导英国航空多年，取得了出色的业绩。马歇尔爵士出身于社会底层，他从事过租车行业，当过轮船乘务长。他早年间在服务业打拼，积累了丰富的经验。掌管英国航空以来，马歇尔爵士尽职尽责，把公司管理得井井有条。全美航空与英国航空携手合作，符合双方的共同利益。对于此次合作，其他航空公司颇有微词。他们表示，既然英国航空能入股全美航空，英国也应该允许美国的航空公司进入英国。在我看来，这纯属无稽之谈。英国现在只是个小国，它的经济一直笼罩在阴云之中。我们的传统、我们的文化、我们的语言，都起源于英国。一家声誉卓著的英国航空公司持有一家美国航空公司的部分股权，这有什么大不了的？英国和美国公司交叉持股的情况多了。美国的航空公司之间的互掐由来已久，不斗个你死我活决不罢休，这是脑子不好。美国航空公司之间的价格战该收敛一些了，打到最后整个行业都被拖垮了。我非常欣赏全美航空的管理层，他们诚实正直、工作勤奋，我相信他们。有的美国航空公司说，英国航空买了全美航空的股票，全美航空就变成英国人控制的了。全美航空不是英国人控制的，大量股票由其他股东持有。全美航空具有独立的董事会。全美航空与英国航空的合作完全符合法律规定。有的航空公司仍然不信，他们说，不管合同上是怎么写的，英国航空肯定是取得控制权了。其实真没有。

我和沃伦在董事会担任董事就可以证明这一点。沃伦和我怎么可能为一家外国航空公司充当傀儡？我们欣赏英国航空。但是，我们担任全美航空的董事，完全独立于英国航空，我们代表的是伯克希尔和西科的利益，以及其他全美航空股东的利益。

PS集团的很多问题赶到一块了

PS集团这笔投资，我们也失利了。PS集团的很多问题赶到一块了。PS集团中的大量资产和全美航空息息相关。全美航空的困境导致PS集团出现了大量损失。全美航空的股东净资产曾一度跌到了零。我问大家一个问题。你们猜猜，扣除历史收购遗留的商誉，通用汽车（GeneralMotors）现在的净资产是多少？大概是零。现在的美国公司都怎么了？为什么争着抢着把净资产搞到零呢？我年轻的时候，美国公司可不是这样的。

我们打算提高旧印花票的兑换价值

蓝筹印花是西科的母公司。鲍勃·博德（BobBird）负责管理蓝筹印花。告诉大家一个好消息，我们打算提高旧印花票的兑换价值。不过，可供兑换的商品选择有限。鲍勃，我们什么时候能提高印花票的兑现价值？

鲍勃·博德：大概9月吧。我们会为股东兑换价值更高的商品。我们即将显著提高兑换价值。在所有从事印花票生意的公司中，从来没有一家像我们这样做的。作为蓝筹印花的管理层，我们本事很大，把这家公司的销售额从每年1.2亿美元搞到了30万美元。这可不是什么值得骄傲的事。

尽管蓝筹印花的主营业务偃旗息鼓了，但我们还是取得了一定的成功。蓝筹印花的股票，现在的价值，估计有10多亿美元。多年以前，在我们还没收购蓝筹印花这家公司的时候，蓝筹印花遭到了一项集体诉讼，法院判决蓝筹印花将少量股票寄送给加油站经营者，作为对他们的补偿。我妻子有一家常去的加油站，她告诉那个加油站的老板，拿到的蓝筹印花的股票，不要卖。后来，有一天，那个加油站的老板看到她了，一个劲地向她表示感谢。要不我们再收购一家奄奄一息的公司？如果我们当年买的不是这么差的生意，而是好生意，我们是否会有更大的收获呢？不过，我们也有可能被好生意惯坏了，结果没现在这么好。

劳合社再不复从前，金融业中的诱惑容易让人赌瘾发作

保险公司中有好的、也有坏的。有的经营稳健，有的早晚要倒闭。很多金融机构中存在大量不良行为。金融行业中的诱惑实在太大了，人性根本经不住考验。只需要动动手指头，大笔大笔的钱就来了，人很容易被冲昏头脑。一站在老虎机前面，人就失去了理智，不断地投注，不断地赌，沉迷其中无法自拔。保险公司的管理层也是好赌的，他们沉迷于做交易。最近，劳合社陷入了风雨飘摇的境地。劳合社犯下了金融机构最典型的错误。世界的变化太快了，劳合社、通用汽车、IBM、西尔斯百货（SearsRoebuck）、柯达（Kodak），这些昔日的巨头一个接一个地倒下了，它们失去了往日的光彩，也给投资者造成了巨大的损失。

劳合社拥有悠久的历史，应该不至于活不下去。但也没法说，它就一定能活下去。就算活下去了，它也不是原来的劳合社了。名声很重要。在劳合社的这次危机中，它下面很多承销保险的个人自杀了。试想，如果伯克希尔·哈撒韦的很多股东跳楼了，我们的名声还能好吗？因为劳合社的这次危机，自杀的人还不少。以后谁还愿意和劳合社合作？劳合社卷入了大量丑闻，欺诈诉讼、巨额损失、保险承销人自杀。早知今日，何必当初啊！

西科的发展策略是谁制定的？

我们的管理层都参与了策略制定。总的来说，西科背后最了不起的总设计师不在这里，他的名字是沃伦·巴菲特，他在内布拉斯加州。我看巴菲特还非常年轻，精力很充沛。62岁的沃伦仍然充满了工作热情，一点没老。伯克希尔的董事会主席可能会变老，但伯克希尔的资产摆在那呢。另外，伯克希尔的组织架构不需要更换大量人员，就能保证正常运转。我们的组织架构非常精简，只需要更换两三位关键人物即可。天主教会则不同，在波士顿，牧师群体的平均年龄高达59岁。天主教会存在牧师群体老龄化的问题，这可不是只换一两个人能解决的。我们伯克希尔用不着换那么多人。

这本书讲的是书呆子成功的故事，我喜欢这种故事

我推荐大家读一下加勒特·哈丁的新书《生活在极限之内》LivingWithinLimits（）。哈丁在这本书中总结了他毕生所学。哈丁是一位真正的思想家。这是一本特别精彩的书，是牛津大学出版社出版的。在座的各位，应该不是科技迷。你们大多数人和我一样，喜欢更简单的东西。不过，我还是向你们推荐比尔·盖茨（BillGates）的传记，平装本的，读了很有启发。读了这本书之后，你就知道了，在软件革命中，比尔·盖茨是怎么写软件和卖软件的。这本书读起来很有意思。可以说，这本书讲的是书呆子成功的故事。我喜欢书呆子成功的故事。原因是什么，应该不用我说了吧？