公司主题：富国银行 (Wells Fargo)

“在1991年3月致西科金融股东的信中，查理·芒格披露了公司1990年的营收数据：1990年合并净运营收益（不计投资收益）为2503.8万美元，每股3.52美元；合并净收益为2542.9万美元，每股3.57美元。1989年和1990年的合并净收益分解如下（收益单位为千美元，每股单位为美元）：1991年时，美国仍没有从1987年开启的这一轮衰退中走出来，房价更是跌至1982年以来的最低点。这让息息相关的银行股承压。富国银行坏账增多，当年提取了13.35亿的减值拨备，造成净利润接近零。而从1989年开始，伯克希尔却在陆续买入富国银行的股票，哪怕前期仓位腰斩被套也是越跌越买，越买越多。在今年的股东会上，芒格就历数了富国银行和这笔投资的可取之处。美国经济当时陷入困境在很大程度上是由于针对公司和个人的信贷都过于宽松，芒格也重点谈论了对负债的看法。此外，他对怎样从自身和他人（本·格雷厄姆、亨利·辛格尔顿）的错误、局限中不断学习的评述，也给我们不少启发。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“正如沃伦在今年的致股东信中所说，富国银行（WellsFargo）是一家管理有方的银行。富国银行拥有高效的分支机构。它所在的加州具有良好的经营环境。富国银行吸收存款的成本比较低。从这方面来讲，富国银行与美国银行类似。美国银行也有高效的分支机构，能够以较低的成本吸收存款。与花旗银行（Citibank）、大通银行（ChaseBank）、化学银行（ChemicalBank）相比，富国银行吸收存款支付的实际利率成本都是比较低的。即使把经营分支机构的成本考虑在内，富国银行仍然具备明显的成本优势。富国银行的分支机构还能给它带来大量利润丰厚的个人银行业务。总的来说，富国银行具有很明显的竞争优势。另外，富国银行的管理层人品正直、能力出众，在控制成本方面特别严格。只要此次房地产危机的影响没到伤筋动骨的地步，富国银行一定能迅速恢复过来，并继续创造大量利润。我们的买入价格非常保守。我们认为，眼前的困难很可能是暂时的，富国银行应该很快就会渡过难关。沃伦说了，按照我们买入的价格，就算这次富国银行亏10亿美元，也没什么大不了的，只是小浪花而已。再说了，说不定还不至于那么严重呢。根据我了解的情况，最坏的时候或许已经过去了。我们确实摸不清楚，这次的危机有多严重。但是，我们已经考虑过各种可能的情况了，这笔投资和做风投差不多。富国银行有可能成为我们一直持有的一只股票。富国银行这笔投资和可口可乐不同。买可口可乐的时候，按照我们的买入价格，只要长期持有，根本不可能亏钱。富国银行这笔投资有亏损的可能，但是它向上的潜力足够大，还是值得投资。我们也看好富国银行的管理层，愿意投资他们管理的生意。根据我们的经验，就算你本人在富国银行担任信贷员，认真审查每一笔贷款，也仍然会遇到出乎意料的风险。再怎么做尽职调查，也很难预测未来的风险。我们的时间是有限的，到底是该一笔一笔地仔细查账，还是靠察人识人做出大面上的判断？多年以来，我们形成了自己的一套办法。我们的办法很管用，所以我们也一直在用。我从来没听说过，收购哪家银行，把账上所有的贷款都查一遍的。根本查不过来。我们的做法是间接地判断贷款质量。我们主要观察管理层的为人处世，看他们的文化背景，从他们过去做过的事中寻找蛛丝马迹。美国很多银行向欠发达国家发放了贷款，结果无法收回。在所有银行中，富国银行是最敢于面对这个问题的。富国银行很快就把这些贷款毫不留情地进行了减记处理。别的银行都有借口，说：“政府要求我们做的。”富国银行的卡尔·雷查德（CarlReichardt）则直截了当地说，那些贷款不该做，而且再也不做那种贷款了。雷查德是我们欣赏的类型。以前，我们与雷查德这样的人合作过，合作得非常愉快。无论是西科，还是伯克希尔，都从来不做任何宏观预测。我们不知道此次加州的房地产危机会有多严重，也不知道银行会受到多大的冲击。我们没有做宏观预测的本事。我们只是认为，加州的情况可能没很多人想象得那么严重。当然，我们也不能完全排除情况比较严重的可能性。就商业地产而言，办公楼和酒店的情况比较惨烈，临街商铺的情况要好一些。办公楼和酒店普遍凋零，一片萧条冷清的景象。个别项目没什么问题，个别开发商仍然会信守承诺。”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“只要合适的话，有这个可能。目前，我们还没看到什么好机会。银行业和储贷业陷入了混乱，谁都不知道最后会怎样。我没想到，在银行业陷入混乱之后，竟然出现了这么大规模的整合。我怎么也想不到，美国银行和平安太平洋银行（SecurityPacific）竟然合并了。我到现在还反应不过来，不太敢相信平安太平洋银行已经变成了美国银行。这项合并的规模可真不小。国民城市银行（CityNational）以前只是一家小银行，现在它已经跻身为加州第五大银行。真不知道银行业的格局还会如何变化。储蓄和贷款行业同样出现了整合，但规模比较小，不像银行业出现了美国银行并购平安太平洋银行那么大规模的整合。如果真出现了富国银行合并第一州际银行（FirstInterstate）的情况，那加州的银行业可真要发生巨变了。那样的话，加州的银行体系将展现出全新的面貌，会变得更加合理，更接近加拿大的银行体系。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“加州的形势如此恶劣，为什么仍然看好富国银行？”

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“社会仍然需要银行，需要银行提供的储蓄和贷款等服务。现在加州已经只剩下四家大型银行了，它们占据了绝大部分市场份额。零售银行业务是一门好生意，只要管理得当，即使是在现在的环境中，仍然能赚钱。零售银行业务与批发银行业务面对的客户不同。加州的大型银行具有明显的竞争优势，只要管理好了，它们能实现非常高的资本收益率。富国银行在开拓业务方面比较进取，而且在加州有大量的业务，但是它遭受的贷款损失竟然并不是很大，这要归功于富国银行的严格管理。”

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“在1994年3月致西科金融股东的信中，查理·芒格披露了公司1993年的营收数据：1993年合并净运营收益（不计投资收益）为2038.2万美元，每股2.87美元；合并净收益为1971.8万美元，每股2.77美元。1992年和1993年的合并净收益分解如下（收益单位为千美元，每股单位为美元）：如表中所显示的那样，西科出售了它于1988年收购的新美国电器。1993年，按股权比例，西科在出售业务之前的六个月期间的净损失为192000美元，在最终处置其权益时实现了160万美元的额外税后损失（每股0.23美元）。出售的决定是由新美国电器公司的首席执行官格伦·米切尔做出的，他不能再忍受自20世纪30年代以来的糟糕商业环境。芒格认为，西科进入电气设备领域的时机不佳，是他误判的结果。1993年，美国市场上蓝筹股大幅上行，而在1994年一季度的几个月里，或许是美联储加息和墨西哥政治动荡等内外因素叠加，蓝筹股持续下跌。于是，1994年5月25日西科股东会召开时，股东们十分关注好不容易恢复些元气的市场是不是再次风险加剧，尤其提到了与20世纪70年代初“漂亮五十”时期的对比。芒格对此做了回应，也具体谈到了富国银行、所罗门、房地美面临的风险和应对措施。对于如何在商业上从别人的经验中学习、什么样的知识会更加重要，芒格也结合自己的亲身经历做了分享。”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“查理·芒格：因为我们是富国银行的股东，所以我们一直很关注加州的房地产市场和银行体系。在这次严重的房地产危机中，富国银行用自己的优异表现，交出了一份完美的答卷。富国银行同样出现了比较大的亏损，但是它的亏损完全在承受范围之内。我认为，富国银行的局面已经基本稳定了。”

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“查理·芒格：当年电视机发明之后席卷了全世界，那时候的电视机是一个具有成长性的行业。我们现在的银行数量很多，银行不可能具备像当年的电视一样那么高的成长性。人口的数量是有限的，对银行业务的需求是有限的，存款可能达到的规模也是有限的。所以，我不认为银行突然间变成了一个具有高成长性的行业，所有银行都能一飞冲天了。一家银行，如果经营管理水平高，那是非常好的生意。银行业将来有危也有机。至于将来到底会怎样，我不知道。我们还是非常看好银行业的，伯克希尔持有大量富国银行的股份，西科也持有富国银行的股份。”

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“股东：富国银行收购了第一州际银行。我听说在第一州际银行融入富国银行的过程中，出了很多乱子。您认为，这个融入过程还需要多长时间？到底是出了什么问题？另外，您认为现在的管理层与卡尔·雷查德相比如何？收购之后，融入过程中出现磕磕绊绊很正常，能顺利融入的倒很少见。此前，富国银行收购了克罗克国民银行（CrockerNationalBank），那笔收购的融入过程非常顺利。也许是因为收购克罗克的过程很顺利，所以富国银行又收购了第一州际，结果这次的融入却没那么顺利。这让我想起了好时公司（TheHersheyCompany）的故事。很多年前，好时决定进军加拿大的糖果市场。好时深知，来到了一个新的国家，不能丢了原来的味道。好时坚持传统工艺，不用现代化的离心机，而是使用原始的石磨研磨可可脂。为此，好时必须把石磨研磨的生产工序完全复制到加拿大。它用了五年时间，才在加拿大复制出了正宗的好时风味巧克力。换个地方生产，表面上看很容易，其实要克服很多困难。好时公司必须调试好一系列生产设备，一次做到让消费者满意。好时还面对着竞争对手的挑衅，它们在广播电视中投放了大量广告，让消费者买它们的产品，不买好时的。所以说，好时融入加拿大市场的过程真不是一帆风顺的。当年，我们把西科的主要银行账户从平安太平洋银行转到美国银行，出现了账户不平的情况，美国银行的工作人员怎么查都对不平。最后，我们只好把资金取出来，把这个账户销了，然后做了调整分录。谁能想到换个银行账户竟然这么麻烦？”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“查理·芒格：五年以后，没人会记得富国银行今天收购第一州际遇到的问题。五年以后，富国银行将和美国银行一样，在加州占有大量市场份额。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“股东：如今，按市值计价的会计处理渐行渐远，银行倾向于将不良资产以虚高的价格留在资产负债表中。与此同时，房贷断供潮持续上演，大量房产被银行没收。请问富国银行等各大金融机构以及政府将何去何从？在金融危机最严重的时候，富国银行的股价跌到了非常低的程度。富国银行有很多优点，它是一家令人尊敬的银行。富国银行犯错了吗？犯了。富国银行犯的错误严重吗？严重。富国银行是否需要投入大量精力收拾美联银行（Wachovia）的烂摊子？”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“查理·芒格：是的。尽管如此，我仍然认为富国银行值得投资。与金融危机最低点时相比，富国银行已经涨了四倍，即使现在价格涨了，它仍然值得投资。受大环境的影响，所有的银行都犯错了，优秀的银行也可能马失前蹄。富国银行自己也很清楚，它犯过很多错。但是，优秀的银行有个特点——它们更善于认识和改正错误。银行滥发信用卡，把信用卡发给了很多超前消费成瘾的人，这样的人拿到了信用卡只会滥用，最终给银行的资产制造很多窟窿。就算银行有办法收回信用卡欠款，银行也不应该把信用卡发放给超前消费成瘾的人。把钱借给消费成瘾的人，让他们背负利率高达30%的贷款，这样的生意，我不想做，这不符合我从小养成的价值观。这只是我的个人观点，很多银行爱赚这个钱，我个人觉得有些反感。我不是批评银行，只是表达一下我自己的想法。相信在座的诸位，很多人和我的想法一样。想法和我一样的人，请举手。这么多人举手，真希望美国的银行家们能看到这个场面。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“股东：在股市暴跌的时候，您敢于买入富国银行，请问您是怎么做到的？当时的富国银行实在太便宜了，而每日期刊公司手里又恰好有资金。在股市处于底部的时候，我们买入富国银行，一天就买到了足够的量，真是令人难以想象，我们的运气不错。便宜到家了，一眼就能看出来，还有什么不敢买的？”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“查理·芒格：我们虽然年事已高，但是，我们还有“桶里射鱼”这个能力，只是这样的机会不是说有就有的。我们以每股八美元多一点的价格买到了富国银行，那是一个“桶里射鱼”的机会，这样的机会可遇而不可求，将来未必还能碰得到。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“我们抓住了富国银行的机会，一方面是因为我们运气好，另一方面也是因为我们兢兢业业地做好了止赎权公告业务，正好通过发布止赎权公告赚了一大笔钱，这才有资金去买富国银行的股票。我们的这次成功有很大的偶然性，如果不是因为这笔投资，每日期刊可能已经倒下了。这种起死回生的经历，我们可不想重来一次。你踩着一块块的浮冰过河，掉到水里就会没命，幸好你成功到达了对岸，获得了丰厚的财富。回头望望这条河，你还敢再来一遍吗？我们是不敢了。我们愿意继续妥善地经营每日期刊公司，但是我们这么一大把年纪了，可不想再做风险投资了。我们年轻的时候，也没做过风险投资啊。不知道为什么，我们怎么和风投沾边了呢？这都是瑞克·盖林的主意。”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“股东：富国银行是一家高杠杆的金融机构。在银行业陷入危机的时候，每日期刊公司买入了富国银行。请问您的投资逻辑是什么？”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“查理·芒格：这个问题问得很好。咱们从头说起吧。20世纪80年代末，伯克希尔买入富国银行的时候，正好也是银行业陷入了危机，而且危机的源头也是房地产行业。当时，富国银行有大量涉及房地产行业的贷款。但是，我们知道，富国银行的信贷部门与一般银行的信贷部门不同。在富国银行的信贷部门，主要管理人员在纽约的服装区（GarmentDistrict）历练过，他们对人性有很深刻的认识。通过与服装公司打交道，他们学会了严格谨慎，学会了密切监控贷款质量。我们知道，富国银行的信贷部门比同行更有经验。富国银行有大量涉及房地产行业的贷款，别人以为富国银行会亏很多钱，但是根据我们的判断，富国银行不会亏太多钱。富国银行的信贷部门在发放贷款时比同行更谨慎，在管理贷款时比同行更严格。通过调查研究和分析判断，我们掌握了信息优势。我们相信富国银行控制信贷质量的能力，这个判断使我们获得了巨大的信息优势，因此我们敢于大笔买入。伯克希尔买入富国银行讲完了，再讲每日期刊买入富国银行。每日期刊买入富国银行时，正是次贷危机这场金融海啸最猛烈的时候。这一次，我们也很清楚，与其他银行的管理者相比，富国银行的管理者更理智。在伯克希尔买入富国银行时，我们相信富国银行控制信贷质量的能力。这一次，富国银行的优势体现在其他方面，但仍然是因为它具有更出色的经营和管理能力。管理层的经营和管理能力如何，这一点是投资银行股的关键。银行这个生意，想自欺欺人很容易，银行虚增利润，轻而易举。银行股是高风险类型的投资，普通投资者最好不要轻易尝试。如果对银行业缺乏深入的了解，最好还是不碰银行股为妙。”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“股东：每日期刊公司持有大量富国银行的股票，您能说一下您对富国银行的看法吗？”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“查理·芒格：富国银行出了点岔子。归根结底，是富国银行的管理策略出了问题。富国银行做交叉销售“走火入魔”了，它制定了过高的销售指标。迫于完成指标的压力，很多员工在造假和欺诈的道路上越陷越深、越走越远。发现了造假现象之后，富国银行又走错了一步棋，它没能从根本上解决问题，导致问题越来越大，最终“虚假账户丑闻”爆发，富国银行成为众矢之的。富国银行只是在管理上出现了失误，不存在什么本质问题。从长期来看，富国银行还是一家好公司。”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“我已经说过无数遍了，每日期刊公司不是迷你版的伯克希尔。每日期刊公司在止赎潮中发了一笔意外之财，因为这个偶然的机遇，我们投资了大量股票。我们赚到那笔钱的时候，恰逢市场跌到了最低点。当时，我们觉得投资股票比持有现金合适，所以，我们买了股票，我们的大量证券就是这么来的。每日期刊不是迷你版的伯克希尔，每日期刊公司的主营业务是软件，我们还经营着一份利润微薄的报纸。我们持有大量流动资产，是因为我们抓住了机遇，在得到一笔意外之财后，我们把握住了绝佳的投资机会。在过去四五年里，我们的资产增速很快。将来，我们不可能继续保持那么高的增速。请大家注意，下个季度，我们的净资产还会出现一次显著上升，因为特朗普的税改降低了我们的递延所得税。所以说，下个季度，我们还会发一笔意外之财。在每日期刊的投资组合中，比亚迪这家公司的占比较高。除了每日期刊公司，伯克希尔·哈撒韦、芒格家族也都投资了比亚迪。虽然比亚迪是一家上市公司，但是我们对比亚迪的投资具有风险投资的性质。如今，比亚迪已经发展成了一家大公司，它拥有25万多名员工。比亚迪主要生产电动汽车，它也生产少量的燃油车。比亚迪的电池业务规模很大，它在西藏投资了一个大型锂矿，很快就要投产了。那里有一个盐湖，盐湖的水是有毒的，但是盐湖里蕴藏着丰富的锂资源。比亚迪是我们做的一笔风险投资。比亚迪还开拓了一个全新的业务领域——云轨。比亚迪的云轨业务发展很快，比亚迪已经与中国的很多城市签订了合作协议，甚至打开了海外市场。比亚迪还生产电动公交车。伯克希尔、每日期刊公司、芒格家族竟然能与中国的一家小公司结缘，并且看着它长成参天大树，想想真是很神奇。比亚迪是一家有故事的公司。比亚迪的创始人王传福出身于农民家庭，家中有八个兄弟姐妹，他排行老七。儒家思想中有长兄如父的观念，王传福的哥哥挑起了家庭的重担，靠打工供弟弟王传福读书。王传福没有辜负哥哥的期望，成功地读完了本科，又读了研究生。工作了几年后，王传福发现了手机电池市场中的商机。当时，日本公司拥有专利，手机电池市场完全被日本公司垄断着。王传福从中国银行贷款30万美元，创办了比亚迪公司。这笔贷款是他的表哥帮他办下来的，儒家的传统观念对中国人的影响真是非常深远。王传福白手起家，从无到有建立了一家拥有25万多名员工的大型企业。深圳市政府、西藏自治区政府都给了比亚迪这家企业很大的帮助。比亚迪不是一家合资公司，它是中国人自己打造的一家高科技公司。看着比亚迪不断成长进步，我感到很欣慰。比亚迪发展单轨业务，说做就做起来了。美国哪有几条单轨？中国的审批制度和美国有很大的差异。中国人做事的效率很高，说做就做，我喜欢这样的行事风格。盖瑞·萨尔兹曼也是这样的人，风风火火，说做就做。能与比亚迪这么成功的公司结缘，我们很荣幸。比亚迪为社会做出了很大的贡献，发展电动汽车有助于减少空气污染。我们投资比亚迪，很多人可能看不懂。我们买入富国银行这笔投资，很多人可能也看不懂。我知道肯定会有人问关于富国银行的问题，所以我提前回答一下。富国银行设计的激励制度太不合理了，而且在发现问题后，它没能及时采取措施。富国银行犯的错误是一个很常见的错误。我们犯的错误少一些，但我们也会犯类似的错误。吃一堑，长一智，出了这个问题，对富国银行来说是好事。银行的利润非常容易操纵，无论是放松贷款标准，还是欺骗客户，都能虚增大笔利润。银行应该抵制住操纵利润的诱惑。这个丑闻曝光后，富国银行得到了教训，监管机构可以放富国银行一马了，它已经长记性了。关于每日期刊的业务，我就说到这里。你们这些股东买每日期刊公司的股票，并不是因为看好每日期刊公司的前景。你们来这里另有目的，你们是我的铁杆粉丝。你们这里有不少人是书呆子。俗话说，“物以类聚，人以群分”。我也是个书呆子。”

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“股东：我想向您请教一个关于文化的问题。一个外部人，如何才能了解一家公司的文化？在投资富国银行、通用电气等公司时，您是如何评估它们的文化的？另外，一家公司的领导者是局内人，他怎么才能知道自己公司的文化是否存在问题？开市客的公司文化渗透力非常强。像开市客这种公司，公司文化特点鲜明，非常有生命力，即使是外部人，也能感受得到。我相信，开市客的文化能带领这家公司走得很远。通用电气就不一样了，它既放权，又集权，整个公司业务繁多、部门庞杂，很难说清楚它的公司文化到底是什么。也许它的总部是一种文化，分公司又是另一种文化。我认为，在通用电气的公司文化中，最不合理的地方是，它在各个部门之间频繁地调动高管。开市客的业务很简单，而且多年来始终坚守主业。开市客公司有一种独特的气质，开市客的员工对公司的文化具有非常高的认同度。正确的公司文化可以推动一家公司的发展。我非常欣赏开市客的公司文化。公司越大，越难建立起正确的文化。不信你看看通用汽车、美国电话电报公司等巨无霸，它们的文化基本上乏善可陈。大公司特别容易患上官僚主义这个通病。当然了，官僚主义最严重的地方是政府部门。官僚主义的坏处很多，我特别憎恨官僚主义，但又拿它没什么办法。怎么才能让美国政府的运行更高效？”

点评：在“富国银行”语境下，查理·芒格讨论的是资产价格、流动性与组合姿态如何随环境切换。

“股东：您如何看待赢家通吃的商业模式？20世纪五六十年代有这样的案例吗？能事先找到富有潜力的公司，并做出准确的预测，那当然好极了。赢家通吃，太完美了。你在找，别人也在找，所以非常难。股东：2008年10月，在雷曼申请破产一个月之后，在经济危机的深渊中，巴菲特先生发表了他那篇著名的文章，他说自己看好美国，正在买入股票。众所周知，2009年3月，您买入富国银行，抄到了大底。请问您是怎么做到的？为什么2008年10月没买，2009年3月才买？”

点评：从“富国银行”的长期叙述看，查理·芒格坚持用第二层思维审视共识与定价。

“不卖富国银行，因为本来对银行管理层就不抱期望”

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“股东：伯克希尔·哈撒韦卖出了大量富国银行的股票，每日期刊公司却一股也没卖。伯克希尔都不看好了，难道我们和伯克希尔的标准不一样吗？”

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